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事件:公司2022年营收133.13亿元,同降9.42％;归属净利润13.17亿元,同降68.95％;扣非后归母净利润11.92亿元,同降71.33％。其中,Q4季度公司营收为34.74亿元,同降-10.33％;归属净利润0.68亿元,同降87.94％;扣非后归母净利润0.45亿元,同降91.91％。公司2023Q1季度营收31.31亿元,同增2.21％;归属净利润1.13亿元,同降78.42％;扣非后归母净利润0.65亿元,同降86.63％。

地产回暖,价格底部回升,Q1业绩边际好转。2023Q1地产销售回暖,带动整体产业链需求回升,浮法玻璃价格底部走稳向上(Q1均价88.61元/重量箱,较2022Q4提升3.38元/重量箱,截止2023年3月末价格93.22元/重量箱)、库存同增环减(截止2023年3月末库存5476万重量箱,同比减少148万重量箱)。而原材料和能源价格处于高位,纯碱(Q1均价2968元/吨,环比提升165元/吨),天然气(Q1均价3.63元/立方米,环比提升0.21元/立方米)。

产品价格回暖叠加成本边际增速放缓,公司2023Q1季度业绩环比好转,归母净利润为1.13亿元,较2022Q4季度比提升0.45亿元。

价格走稳,成本下行,利润率环比提升。2023Q1公司毛利率为13.41％,同比下降21.00pct,较2022Q4提升3.60pct,净利率为3.61％,同比下降13.42pct,较2022Q4提升1.65pct,毛利率与净利率环比提升主要系政策宽松下,地产销售回暖,价格底部走稳,加之成本高位震荡下行,利润率环比提升。具体看费用端,2023Q1公司期间费用率为10.30％,同比下降4.73pct。其中,销售费用率为0.99％,同比上升0.12pct,管理费用率(含研发)为8.48％,同比下降5.43pct,财务费用率为0.84％,同比上升0.59pct。

行业供需逐步匹配,价格向上库存向下。需求端,疫后地产商交付再无延期理由,加之一季度地产销售回暖下,房企现金流转好,竣工得到实际性的支撑,竣工由逐步从保交楼转为新房支撑,1-3月房屋竣工数据进一步转好,同增14.7％,增幅较1-2月扩大6.7pct。而供给端,经过上一轮的产线冷修,目前行业供给已到合理的水平,在产产线数量为240条,较去年产能高峰已下降20条以上。供需关系良好下,行业基本面或将持续好转,价格向上而库存下降,本周行业迎来连续7周的去库,目前库存为4446万重量箱,价格已提升至1949元/吨。未来看,更多关注行业在博弈中供给端出现大幅的出清,从而开启大周期。

成本高位下行,利润弹性有望释放。随着地缘政治的逐步缓解,能源价格有望高位下行,加之今年阿拉善地区纯碱产能的投放,2023年成本端压力有望释放,带来利润弹性。以每重箱平板玻璃消耗0.01吨纯碱,以及0.0083吨重油/10.85立方米天然气/0.01吨石油焦为假设;以纯碱价格(2780元/吨)计算,若纯碱价格每下跌10％,则玻璃产线成本每重量箱可下降2.78元,单箱利润也可增加2.78元。而若燃料价格(石油焦-5232元/吨;重油价格-6080元/吨;天然气价格-3.39元/立方米)每下降10％,则分别可带来单位重量箱的成本下降3.68/3.14/3.03元,单箱利润也可增加3.68/3.14/3.03元。以旗滨集团为例,假设年销量为11500万重量箱,则纯碱每下降10％可带来3.2亿元的利润,燃料成本下降10％可分别带来4.2/3.6/3.5亿元的利润。

投资建议:我们预计2023-2025年公司分别实现归母净利润22.33/30.63/35.02亿元,同比增长69.6％/37.2％/14.3％,最新收盘价对应PE为13x/10x/8x,维持“增持“评级。

风险提示:经济不及预期导致需求下滑;汇率波动风险;行业超预期下滑